Economia mondiale e mercati finanziari

Sono passati ormai dieci anni dal 15 settembre 2008, la giornata simbolo della più grave crisi economica e finanziaria dal dopo guerra, quando la quarta principale banca di investimento Americana, Lehman Brothers, fallì principalmente a causa degli investimenti in strumenti finanziari legati all’andamento dei mutui subprime. In quei giorni il  clima sui mercati finanziari era davvero rovente e non mancavano commentatori ed operatori di mercato che presagivano un’implosione dell’economia e dei mercati. Come  ben sappiamo non è andata così ed anzi, anche grazie alle azioni intraprese dai policy makers – banche centrali in primis – l’economia ed i mercati finanziari, seppure tra alti e bassi ed in modo non di certo omogeneo – sintomatico dell’eterogeneità della ripresa è ad esempio il confronto tra il PIL Italiano, ancora sotto ai livelli del pre-crisi e quello Americano, che invece è di circa un 15% sopra a quei livelli – si sono ripresi. Le performances che un ipotetico investitore avrebbe ottenuto investendo su diversi indici azionari sarebbero dipese in larga parte dall’area geografica e dal settore industriale prescelto,  testimoniando come un approccio di investimento diversificato sia sempre da preferire ad uno concentrato.

Grafico 1: andamento comprensivo dei dividendi, con base = 100 al 12 settembre 2008 e data finale 31 agosto 2018, di alcuni indici azionari: S&P500 in USD rappresentativo del mercato Americano, Stoxx600 in EUR, rappresentativo del mercato Europeo, MSCI Emerging Markets  in USD, rappresentativo dei mercati emergenti e FTSE MIB in EUR, rappresentativo del mercato Italiano.

Fonte: elaborazione BSM su dati bloomberg.

Questa breve digressione sul passato, dovrebbe fare capire che accumulare rischio in seguito a momenti negativi di mercato, in molti casi porta nei periodi successivi risultati soddisfacenti, mentre in altri no. Infatti, non tutti i cali di mercato sono uguali: il segreto sta nell’individuare quali siano dovuti ad un eccessivo pessimismo non giustificato dai fondamentali e quali invece li rispecchino.

Ma torniamo ora al presente.

Cosa è successo nell’ultimo mese sui mercati finanziari?

Il  mese di agosto ha visto la prosecuzione  del trend di disallineamento tra l’andamento dei mercati Americani, che hanno toccato in molti casi i massimi storici, e quelli delle altre aree geografiche, con i mercati emergenti che stanno continuando a soffrire in misura importante a causa dei problemi strutturali di alcuni paesi – soprattutto Argentina e Turchia – e delle retoriche protezionistiche provenienti dalla Casa Bianca Americana, che non aiutano di certo a rasserenare gli animi.

In Europa il clima è reso poco sereno dalle incertezze su quelle che saranno le misure economiche che il governo giallo-verde Italiano intenderà adottare.

La tabella seguente rispecchia appunto quanto scritto sopra: andamento positivo per l’America e negativo per praticamente tutti gli altri.

Fonte: elaborazione BSM  su dati bloomberg

Asset Class

Performance % mese di agosto in valuta locale

Azionario Americano

+3,03%

Azionario Europeo

-3,76%

Azionario Mercati Emergenti

-2,90%

Obbligazionario Investment Grade Americano

+0,64%

Obbligazionario Investment Grade Europeo

-0,25%

Obbligazionario globale High Yield

-1,03%

Obbligazionario mercati emergenti aggregato

-1,35%

Come mai i mercati americani si stanno comportando molto meglio degli altri?

La ragione principale risiede nella crescita economica, che negli USA sta registrando livelli importanti. Il PIL del secondo trimestre dell’anno è cresciuto del 4,2% e gli utili aziendali hanno registrato un aumento a doppia cifra. Contributo positivo viene inoltre da politiche fiscali espansive e politiche monetarie che, sebbene in fase di restringimento, sono ancora tutto sommato espansive, con i tassi di interesse reali ancora inferiori al tasso di interesse neutrale (il tasso di interesse neutrale è il tasso reale, quindi al netto dell’inflazione,  che la banca centrale dovrebbe fissare per garantire una politica monetaria neutrale e quindi fare in modo che l’economia cresca ad un ritmo uguale a quello potenziale e l’inflazione rimanga stabile).

Tali fattori positivi non sono  invece presenti in toto nelle altre aree geografiche.

Come mai i mercati emergenti stanno soffrendo?

Innanzitutto va fatta una premessa: i mercati emergenti sono un mondo molto eterogeneo ed all’interno di essi vi sono paesi con caratteristiche molto diverse.

La recente debolezza è da ascriversi principalmente a fattori idiosincratici di alcuni paesi, soprattutto Argentina e Turchia.

Sebbene si trovino in situazioni diverse, vi sono alcuni fattori comuni ad entrambi i paesi:

  • l’elevata inflazione, che in Argentina si attesta al 30% circa ed in Turchia al 18% circa, richiede alle banche centrali l’adozione di tassi di interesse estremamente elevati per contrastarla. Tassi di interesse elevati, se da un lato contribuiscono ad una diminuzione dell’inflazione, dall’altro lato pongono un freno alla crescita economica;
  • bilancia commerciale non in equilibrio: un elevato deficit delle partite correnti (export minore dell’import), richiede continui afflussi di investimenti dall’estero o l’utilizzo delle riserve internazionali. Quanto vi è un calo degli investimenti dall’estero e le riserve internazionali non sono sufficienti a fronteggiare i deflussi, occorre un deprezzamento della valuta per ripristinare un saldo accettabile delle partite correnti;
  • elevata percentuale di debito denominato in valuta estera: entrambi i paesi hanno una percentuale elevata di debito (sia privato sia pubblico) denominato in valuta estera (principalmente USD). Quando la valuta locale si deprezza, il costo per ripagare il debito aumenta. Chiaramente, anche l’aumento dei tassi negli USA non gioca a favore della sostenibilità del debito.

Sebbene i livelli raggiunti da molte asset classes con rischio mercati emergenti possano sicuramente apparire allettanti in un’ottica di lungo periodo, crediamo che le tensioni continueranno nei prossimi mesi e pertanto riteniamo più saggio attendere solidi segnali di  un cambio di rotta (in questo senso è già un fattore positivo che l’Argentina abbia chiesto un programma di assistenza da circa 50 miliardi di USD al Fondo Monetario Internazionale) prima di aumentare l’esposizione a questi mercati.

E l’Italia?

Le attività finanziarie con rischio Italia hanno sofferto molto da inizio anno, principalmente a causa dell’elevato rischio politico. Sia la performance dell’indice azionario FTSE MIB sia quella della curva obbligazionaria governativa si attestano a circa il -6%.

I prossimi mesi saranno fondamentali per capire quali saranno le mosse del governo in campo economico. Fattore cruciale per capire se i ribassi registrati sino ad ora si riveleranno delle opportunità di acquisto sarà il documento di Economica e Finanza che dovrà essere presentato entro il 27 settembre. Il numero più atteso è sicuramente quello del deficit previsto nel 2019.  Nelle previsioni di primavera della Commissione europea il disavanzo è previsto in discesa dal 2,3% del 2017 all’1,7% sia nel 2018 che nel 2019. Più il governo si allontanerà dalla cifra dell’1,7%, più renderà difficile la trattativa con la Commissione Europea. Gli assets Italiani – così come le agenzie di rating – si muoveranno di conseguenza.

Attualmente – pur con la consapevolezza di dovere affrontare periodi di volatilità elevata – riteniamo attraente investire sulla parte breve della curva governativa Italiana, con ottica di buy & hold.

Quindi quali saranno i fattori determinanti per l’andamento dei mercati finanziari nel prossimo periodo?

Il mese di settembre sarà caratterizzato da un aumento  della volatilità.

La concentrazione andrà mantenuta principalmente sull’evoluzione della situazione Italiana e su quella dei mercati emergenti:

  • se il governo Italiano presenterà un Documento di Economia e Finanza credibile e con un deficit previsto sensibilmente inferiore al 3%, allora lo spread tra il BTP ed il Bund tornerà nel range 200-250 punti base. Qualora invece le tensioni con le autorità Europee dovessero aumentare, il differenziale salirebbe ampiamente sopra i 300 punti base.
  • Se le retoriche protezionistiche provenienti dall’America si affievoliranno, si potrebbe assistere ad un rimbalzo tecnico dell’asset class Qualora invece dovessero intensificarsi, assisteremo probabilmente ad un’ulteriore gamba ribassista.

Per quanto riguarda invece le banche centrali, ci attendiamo un aumento dei tassi da parte della Federal Reserve, che il 26 settembre dovrebbe alzarli di uno 0,25% portandoli nel range 2% – 2,25%.

Complessivamente la situazione sui mercati finanziari rimane molto fluida con movimenti dettati prevalentemente da eventi binari. Tale contesto ci consiglia di mantenere un approccio di investimento prudente.

Come andranno gestiti i portafogli nel prossimo periodo?

Il  nostro mestiere non deve essere mai quello di “scommettere”, ma bensì quello di pianificare gli investimenti ed aiutare chi si rivolge a noi a raggiungere i propri obiettivi di investimento, che per la maggior parte degli investitori dovrebbe essere quello di ottenere un ritorno sul proprio capitale tale da preservare il valore reale (al netto dell’inflazione) dello stesso.

In tale ottica, non possiamo fare altro che confermare quanto scritto nei mesi scorsi: un portafoglio composto in percentuali variabili – stabilite a seconda delle caratteristiche di ciascun investitore – da 1) depositi bancari/obbligazionario a tasso certo (per preservare il capitale), 2)investimenti azionari ed obbligazioni con rischio di credito (per incrementare il capitale) e 3) obbligazionario governativo con basso rischio di credito e lunga scadenza (avendo scarsa correlazione con la seconda componente consente di ridurre le oscillazioni del portafoglio complessivo) è sicuramente in grado di offrire un buon compromesso tra rendimento e rischio in ogni condizione di mercato.

Altamente sconsigliato l’investimento in singoli titoli, troppo suscettibili a fattori idiosincratici difficilmente preventivabili.