Economia mondiale e mercati finanziari

San Marino, 1 marzo 2018

Dopo tanti mesi di andamenti regolari e per lo più positivi, accompagnati da ridotte oscillazioni, i mercati finanziari durante il mese di febbraio si sono risvegliati dal torpore incamerando generalmente performance negative in un contesto di aumento della volatilità.

A titolo di esempio, l’indice azionario MSCI World, rappresentativo delle azioni mondiali con focus principale sui paesi sviluppati, ha chiuso il mese di febbraio con un andamento negativo di circa il 4% dopo che nella prima parte del mese era arrivato a perdere quasi il 10%.

Non è andata molto meglio neppure a chi avesse deciso di rimanere confinato nella “maggiore sicurezza” dei mercati obbligazionari. Infatti, sia sul segmento Investment Grade sia su quello High Yield, le performance hanno avuto segno meno.

La price action di febbraio è stata quindi in linea con quanto solitamente accade nella fase di “eccesso” del ciclo economico che, come ben spiegato su queste colonne lo scorso mese, prevede, in concomitanza di una crescita economica che raggiunge il picco accompagnata da livelli di inflazione che salgono e da banche centrali che adottano politiche monetarie più restrittive (alzando i tassi o comunque riducendo le misure espansive messe in piedi precedentemente): 1) un mercato azionario che fa gli ultimi strappi rialzisti con aumento della volatilità; 2) spreads di credito in allargamento; 3) andamento negativo delle obbligazioni con basso rischio di credito.

Tuttavia, non va dimenticato che le fasi di eccesso possono durare diverso tempo ed è alquanto difficile – se non impossibile- individuare un timing preciso di transizione alla fase successiva, che è quella di bear market.

L’andamento positivo dei mercati finanziari degli ultimi anni era stato reso possibile in larga parte dalle politiche monetarie estremamente espansive delle banche centrali che, mantenendo tassi bassi ed adottando misure non convenzionali, sono riuscite a stimolare la crescita economica anche grazie al c.d. “effetto ricchezza” derivante dall’incremento di valore degli attivi finanziari.  La perseveranza delle banche centrali è stata resa possibile da un andamento del livello dei prezzi estremamente contenuto (la maggior parte delle banche centrali, specialmente quelle dei paesi sviluppati, ha tra i propri obiettivi primari quello di mantenere nel medio periodo un livello di inflazione inferiore ma non troppo lontano da  una soglia numerica che, nel caso Europeo ed Americano, è del 2%).

Il fattore scatenante della negatività di febbraio è stato appunto il carovita che, soprattutto  in America, sembra stia rialzando la testa anche a causa della riforma fiscale espansiva recentemente approvata, costringendo quindi l’organo di politica monetaria a proseguire nel processo di normalizzazione, che comporta un incremento dei tassi di interesse ed una riduzione del bilancio della banca centrale.

Grafico 1: Andamento dell’inflazione core, ovvero il livello di inflazione che esclude il prezzo delle componenti più volatili quali cibo fresco ed energia nella zona euro (linea blu) ed in America (linea rossa). In linea verde è proposto il livello obiettivo a cui le banche centrali tendono nel medio periodo.

Fonte: elaborazione BSM.

A livello generale, non pensiamo sia ancora giunto il momento della fine del bull market, visto che continuiamo a rimanere in un contesto macroeconomico e degli utili aziendali positivo in praticamente tutte le aree del globo, ma siamo al contempo consapevoli e confidenti sul fatto che le oscillazioni dei mercati finanziari – sia azionari sia obbligazionari – aumenteranno di ampiezza nel prossimo periodo e sarà pertanto fondamentale riuscire a sfruttarle (di base, correzioni dei mercati finanziari in un contesto macroeconomico positivo, si rivelano nel medio periodo interessanti opportunità di acquisto. Diverso il discorso di ribassi causati da un deterioramento della salute dell’economia).

Sebbene siamo abbastanza convinti che i livelli di inflazione rimarranno nel medio periodo generalmente a livelli inferiori rispetto ai cicli precedenti – complici ragioni strutturali quali la demografia e lo sviluppo tecnologico – crediamo che nel breve periodo, complici anche le elevate valutazioni dei mercati azionari  e dei mercati obbligazionari (tassi e spreads di credito estremamente ridotti) l’andamento dei mercati finanziari durante tutto l’anno 2018 sarà influenzato in misura importante da quanto emergerà dall’andamento dei prezzi e specialmente da quello dei salari:

  • un aumento dell’inflazione superiore a quanto attualmente atteso comporterebbe un aumento dei tassi di interesse che di conseguenza farebbe scendere di prezzo le obbligazioni
  • un aumento dell’inflazione non accompagnato da un contestuale miglioramento della crescita economica comporterebbe una contrazione dei multipli azionari, spingendo quindi i prezzi delle azioni verso il basso.

Ci troviamo quindi in un contesto complicato. Da un lato i mercati obbligazionari non offrono rendimenti interessanti e dall’altro sappiamo che, viste le elevate valutazioni attuali, i mercati azionari nel medio periodo (inteso come 5 anni ed oltre) non avranno probabilmente performance brillanti come quelle degli ultimi anni.

Quali sono gli eventi market movers del prossimo mese?

Gli eventi più attesi sono tre:

  1. Le decisioni della banca centrale Americana il 21 marzo, dalla quale ci attendiamo un aumento dei tassi di interesse di 0,25% che porterebbero il range di riferimento a 1,5%-1,75%;
  2. La riunione della banca centrale Europea dell’8 marzo, dalla quale non ci attendiamo cambiamenti di politica monetaria ma che si rivelerà importante per decifrare dalle parole del Presidente Draghi quali saranno le prossime mosse;
  3. Le Elezioni Italiane. Se gli ultimi sondaggi disponibili (si veda http://www.sondaggipoliticoelettorali.it/) si riveleranno attendibili, le uniche possibilità per la formazione di un governo saranno: 1)coalizione di centro destra; 2)larghe intese destra/sinistra. In entrambi i casi l’influenza sui mercati finanziari sarà solamente di breve periodo e confinata prevalentemente agli assets tricolore ed eventuali cali dei prezzi in controtendenza rispetto all’andamento degli assets con rischio paese diverso dall’Italia sarebbero un’opportunità di acquisto. Se invece i sondaggi non si rivelassero attendibili ed il M5S e la Lega Nord riuscissero ad ottenere consensi tali – oltre alla volontà delle due forze politiche – per riuscire a formare un governo, la negatività sarebbe probabilmente più marcata in quanto i mercati finanziari non amano l’incertezza.

Quindi qual è l’allocazione di portafoglio ideale per il medio periodo?

Partendo dal presupposto che – come non ci stanchiamo mai di dire – non esiste il portafoglio ideale in termini assoluti in quanto ogni cliente ha esigenze ed obiettivi di investimento diversi, siamo dell’idea che non sia così efficiente come in passato mantenere un portafoglio bilanciato statico, in quanto non si riuscirebbero a sfruttare le opportunità che mercati volatili possono presentare.

Come scritto anche il mese scorso, ribadiamo che un’allocazione di portafoglio che reputiamo efficace nel medio periodo sia quella composta dalle seguenti tre componenti, dosate sulla base delle caratteristiche personali di ciascuna persona:

  1. Depositi bancari/obbligazionario a tasso certo per preservare il capitale;
  2. Investimenti azionari, obbligazioni inflation linked ed obbligazioni con rischio di credito per incrementare il capitale;
  3. Obbligazionario governativo con basso rischio di credito e lunga scadenza in quanto ha scarsa correlazione con la seconda componente e consente quindi di ridurre le oscillazioni del portafoglio complessivo.

 

Denis Manzi, CFA